從利差競逐到結構創新：指數型萬能壽險驅動下的壽險經營策略轉型

一、 指數型萬能壽險(Indexed Universal Life, IUL) 的國際保險市場發展趨勢

1. IUL 商品發展背景：從被動應對金融市場轉變成主動進行結構性創新

無論是新冠疫情前長達十餘年的全球低利率環境，抑或近年在高通膨背景下美國聯準會政策急轉所引發的高利率循環，壽險公司在經營模式與商品設計上皆面臨結構性的挑戰。

以台灣近年銷售熱絡的利率變動型商品為例，其宣告利率機制雖具備一定程度的市場參與特性，但在低利率環境下，受限於債券配置收益不足，難以提供具吸引力的報酬；反之，於高利率環境中，宣告利率受調整機制影響，難以及時反映市場利率水準，導致商品報酬競爭力下降，並加劇保戶解約行為的發生 。另一方面，投資型保單因將市場風險幾乎完全轉嫁予保戶，在金融市場高度波動期間，使保戶風險承受意願明顯下降，進而抑制新契約成長動能。

對高資產客戶而言，長期低利率環境使傳統固定收益型配置，已難以有效支撐其退休規劃、財富傳承及家族資產長期增值的需求；然而，若全面轉向股票或其他高風險資產，則可能承擔超出其風險偏好的風險，違背資產保值的首要目標。

在此兩難之下，市場對於「在不直接承擔市場下行虧損的前提下，仍能保有一定成長潛力」之商品結構需求日益升高，IUL正是在此資產配置失衡的背景下，逐步發展並趨於成熟。

IUL 的核心設計特色，在於其具有報酬的下行保護外，同時兼具報酬的上行潛力。實務上，保險公司會將保戶繳納的保費，在扣除保險成本與相關費用後，主要投入固定收益型資產，以確保資金的穩定性與可預期的利息收入。其中一部分利息收入，則被用來購買與股價指數連動的選擇權，作為提供保戶指數報酬的來源。

透過上述機制，保險公司不需直接承擔股市價格波動，便能讓保戶在市場上漲時參與部分投資成果；而在市場下跌時，因選擇權結構與帳戶報酬下限的設計，保戶的保單價值仍能受到保護，從根本上化解傳統理財型保單在報酬競爭力與風險控管之間難以兼顧的難題。

2. 國際市場發展現況：北美領跑與亞洲跨境需求的崛起

作為全球 IUL 最成熟的市場，美國受惠於其特有的稅務法規，使 IUL 成為合法的節稅、財富累積和傳承工具，加上其收益保護機制特性，使得IUL廣受美國高資產客戶的青睞。現階段的IUL產品設計已進入高度細分化階段，例如針對高資產客戶的累積型 IUL（Accumulation-focused）與針對傳承的保障型 IUL（Protection-focused）。根據2025 年第三季的最新統計，IUL 新契約保費已佔全美壽險市場比重高達 25%，創下歷史新高。

相較之下，亞洲主要金融市場如香港與新加坡 ，隨著香港保監局（IA）及新加坡金融管理局（MAS）對分紅保單的監管日漸趨嚴，針對紅利實現率、投資配置透明度及銷售演示內容限制的要求大幅提升，壓縮了傳統分紅商品在利潤呈現與設計彈性上的空間。在此制度環境轉變下，保險業者逐步將重心轉向結構透明度較高、且與國際指數連動的 IUL 商品，以兼顧監理合規與市場吸引力。

至於台灣市場，IUL商品的相關法規制度草案已於2025年底初步確立，在監理機關對於IUL商品於境內銷售的態度趨於開放下，各家保險業者已進入策略佈局的階段，積極透過跨界合作與技術升級以取得市場先行者的優勢。預料2026 年後，IUL商品市場將迎來具規模性的成長，呈現百家爭鳴的競爭盛況。

二、 IUL 保險商品簡介  

1. IUL 商品設計架構

IUL 的主要設計概念是以壽險保障作為基礎，確保即使在市場表現不佳時，仍能獲得基本的保障；同時，透過不同帳戶的投資策略設計，使保單帳戶價值能因參與市場表現而隨時間穩定累積。

IUL 的保單內通常設有兩種主要帳戶類型：固定帳戶（Fixed Account）與指數帳戶（Indexed Account），保戶可以自由選擇投配的比例。透過這樣的設計，讓保戶不必在「完全保守」與「完全承擔市場風險」之間做出非此即彼的選擇，而是能依需求在不同風險層級間配置保費。

IUL商品的設計並非為了追求極端高報酬，而是在追求報酬的同時，避免因市場劇烈波動導致超出可容忍範圍的損失。因此固定帳戶可滿足保戶穩定收益的需求，而指數帳戶則透過 Cap（報酬上限）、Floor（報酬下限）、Participation Rate（參與率）等參數設計，明確界定帳戶的報酬範圍，使得保戶可在風險可控下獲取一定水準的市場指數表現。

此外，IUL 多半提供保額調整與彈性繳費的設計，使高資產客戶能隨著事業發展、家庭結構或資產規模的變化，調整保單配置，而不需頻繁更換商品，提升長期規劃的連續性。

2. 固定帳戶與指數帳戶

固定帳戶（Fixed Account）

固定帳戶由保險公司依其資產收益狀況，定期公告收益利率。這類帳戶的最大特色在於穩定性高、波動低，不會因市場短期起伏而大幅影響帳戶價值。

對高資產客戶而言，固定帳戶可視為保單中的防禦性核心配置，在市場不明朗或風險偏好降低時，提供一個相對安心的停泊選項，有助於降低整體資產配置的波動度。

指數帳戶（Indexed Account）

指數帳戶則透過保險公司運用選擇權策略，與市場指數（如 S&P 500）連動。在此機制下，Cap 與 Participation Rate用來限制上檔報酬，而 Floor 則提供下檔保護，避免帳戶出現負報酬。

從風險與報酬角度來看，固定帳戶報酬雖然穩定，但長期報酬空間有限；指數帳戶報酬則具備較高成長潛力，但報酬受到 Cap 與 Participation Rate 的限制。透過不同帳戶間的轉換，保戶可滿足不同時期的風險偏好，進而持續參與市場成長，同時降低市場大幅下跌的風險，因此IUL特別適合用於資產的中長期配置。

3. IUL 保險商品之優勢  

對保戶的優勢

對高資產客戶來說，IUL 的多帳戶設計與帳戶轉換機制，使保單不再是一項靜態商品，而是一個可隨時間動態調整的財務平台。保戶可依市場環境變化，在固定帳戶與指數帳戶之間調整配置比例，逐步提高或降低風險承擔程度，而不需透過解約或重購保單來達成目的。

這種彈性設計的意義在於保單能夠配合人生不同時期的需求持續調節。在資產累積期，可適度提高市場參與；在資產保值或傳承階段，則可轉向更穩定的配置，以降低整體風險。此外，IUL 的現金價值通常享有遞延課稅的特性，使資產能在保單內以「未實現課稅」的狀態持續滾存。此一特性，對於資產配置週期長、重視複利效果的高資產客戶而言，具有關鍵意義。相較於需定期認列投資收益並課稅的金融資產，IUL 能有效延後稅務發生時點，提升長期累積效率。

對保險公司的優勢

IUL商品型態與非投資型商品比較起來，具有去保證化的優勢；與投資型商品相比，則具有較多樣化的獲利來源。因此對保險公司而言，在風險面與獲利面皆有優勢。

風險面：有別於保險公司需承擔較高利差損風險與資本計提的傳統保證利率型商品， IUL 展現了相對較佳的資本效率。在 IUL 的架構下，保險公司提供收益率下限的承諾，並透過購買選擇權來對沖市場波動。這種設計將大部分的投資風險轉化為成本確定的選擇權成本支出，有效減輕了在新一代監理架構（如新加坡RBC 2、香港的HKRBC 或 台灣的TW-ICS）下的風險資本要求，

獲利面： IUL 商品具備多元的獲利來源，使保險公司得以在商品規格設計上靈活調節利源結構，包含來自保險成本所產生的死差損益、保費相關費用所帶來的費差損益，以及在投資績效與選擇權預算配置後所形成的利差收益。此一多元化的利源結構，使保險公司即使面臨金融市場波動，仍能維持相對穩定的獲利能力。

此外，利源的多樣性亦賦予保險公司更大的調整彈性，以優化 IUL 之帳戶機制。除了可藉由連結不同的市場指數來強化產品差異性外，保險公司亦能調整 IUL 架構下的相關機制與參數，進一步塑造具獨特性的商品吸引力與競爭優勢。

4. IUL 保險商品之收益結構與避險機制

對保險公司而言，IUL 的運作邏輯類似於「零息債券加買權（Zero-coupon Bond + Call Option）」的結構型商品。這種結構將保費轉化為具有高度確定性的固定收益資產與具有增長潛力的衍生性工具，實現了控制下行風險與獲取市場成長收益兩大目標。 為了達成前述效果，保險公司通常會設計不同收益率條件，每月透過選擇權預算評估各項收益率條件後公告予保戶參考，重要條件分述如下：

• 指數參與率(Participation Rate)：係指數帳戶之指數連結收益率可從實際指數收益表現中獲得的百分比
• 收益率上限(Cap)：鎖定指數連結收益率最大收益，當實際指數收益率大於此上限時，指數帳戶之收益率仍僅等於此上限。
• 收益率下限(Floor)：鎖定指數連結收益率最小收益，當實際指數收益率小於此下限時，指數帳戶之收益率仍僅等於此下限。

每月公告之收益條件將會受到選擇權預算限制，且不同條件之間會彼此影響。在給定選擇權預算金額下，若要提供較高的參與率給保戶，則收益率上限可能需要調降；或是在維持一定收益率條件下，需降低參與率。

選擇權預算的產生與精算邏輯

保戶繳納的保費在扣除前收費用後，剩餘的現金價值進入保險公司的一般帳戶（General Account）。一般情形下，保險公司並不會採取積極的權益類投資，而是將絕大部分資金投入高品質的固定收益資產（如高信評公司債）獲取穩定收益；首先，保險公司利用一般帳戶產生的預期收益率，優先滿足保單的Floor要求；接著，扣除公司預期保留的利差以貢獻利潤、負擔稅務及營運成本，剩餘的差額即構成「選擇權預算」；最後根據選擇權預算金額及當下市場選擇權成本，決定可提供的收益率條件。

從選擇權預算的決定流程可知，該預算的大小直接受限於當時的市場利率環境。當市場利率上升時，一般帳戶收益增加，保險公司能有更充裕的預算去購買選擇權，進而提升產品的 Cap 或 Participation Rate。

Floor機制管理：衍生性金融工具的對沖應用

IUL 的核心優勢在於不直接參與股市，卻能連動市場表現。保險公司透過選擇權預算，在金融市場購買與標的指數（如 S&P 500、Nasdaq 100）連結的買權。

• 非線性收益的轉化： 當標的指數上漲時，選擇權的內含價值隨之增長，保險公司結算選擇權獲利，計入保戶的帳戶價值。
• 下行保護機制： 當市場下跌時，最極端的情況為購買選擇權的權利金（即選擇權預算）歸零。由於保險公司已預留大部分資金於固定收益資產中，這筆資產產生的利息剛好足以支應保單的原始現金價值，從而在可藉由固定收益資產與買權的組合實現了 收益率下限的目的。這對保險公司而言，可有效地將市場風險轉化為已知的權利金成本。

Cap 及 Participation Rate機制管理：應對波動率變動的緩衝閥

選擇權的價格受隱含波動率（Implied Volatility）的影響極大。即便利率不變，若市場預期波動加劇，購買相同收益潛力的選擇權成本將大幅攀升。

• Cap的防禦作用： 保險公司透過設定 Cap，限制了選擇權的最大獲利金額。這本質上是保險公司在賣出價外買權以回收成本（即 Bull Call Spread 策略），確保選擇權預算可控制在可支應之範圍內。
• Cap 及Participation Rate的調整機制： 當預算有限時，公司可能選擇 100% Participation Rate，但設定較低的 Cap，或是維持原本的Cap 但調降Participation Rate。這種動態調節是保險公司維持財務穩健的關鍵。
• 精算與經營的平衡： 對於保險公司而言，上述的參數調節機制不僅是控管風險的工具，更是創造商品差異性的策略考量。在利率下行期間，如何透過優化對沖組合（例如引入波動率控管指數）來維持 Cap的競爭力，是發展IUL 商品的關鍵策略之一。

三、 保險公司發展 IUL 保險商品之策略建議

1. 商品定價：獲利應考慮資本需求帶來的資本成本，並分析在不同情境之下的獲利表現，以確保公司所獲得之利潤與承受之風險匹配

IUL商品定價與一般商品定價流程並無太大差異，公司需先確定採用之定價模型，接著配合模型需求擬定重要假設，最後進行利潤測試。然而由於此商品連結指數報酬且利源多樣，因此如何選擇適當之定價模型以反映指數特性、如何透過假設訂定捕捉目標客群特性及設計利潤測試確保公司實際獲利不致偏離預期太多就成為重要課題。

首先針對定價模型分析。定價時除了考量單一指數表現情境的靜態模型(Deterministic Model)外，可進一步導入隨機模型（Stochastic Model）以模擬並分析指數連動與選擇權策略對利潤的影響，並結合風險資本的計算，確保商品獲利性與資本運用效率。

其次，配合定價模型進一步探討假設訂定原則。由於商品利潤表現高度依賴經濟與非經濟假設，因此除了透過經濟情境生成器（ESG）設定波動率外，另需針對目標客群的特性精確建模，舉例來說，若係針對高資產客戶開發之商品，則需額外涵蓋高核保成本與專屬服務費用。尤其此商品的獲利十分容易受到保戶脫退影響，故最關鍵的是建立動態脫退行為（Dynamic Lapse）模型，以反映市場波動及利率變動對保戶退保傾向的影響，補足經驗數據之不足。

最後，透過利潤測試以達到多維驗證與橫向競爭力分析。利潤測試應設計涵蓋從商品規格的參數變動（如 Cap變化）、指數表現的市場變化及保戶行為相關的情境測試等多維度壓力情境，而利潤指標除關注收益外，可再納入資本成本，以反映每單位資本消耗所貢獻的收益。除商品本身的測試，建議保險公司可透過與分紅、利變及投資型商品的橫向利潤比較，清楚識別 IUL 的利潤優勢，使其在具備市場吸引力的同時，符合整體風險胃納與獲利目標。

2. 投資：指數型商品同時存在固定帳戶與指數帳戶，該特性增加固定收益資產配置之複雜度，不同維度之權衡考驗公司之管理智慧

分離管理或合併管理的模式權衡

保險公司面臨的首要投資議題是投資組合的管理模式。分離管理的優點在於目標明確：固定帳戶資產可針對中長期債息進行配置以穩定宣告利率，指數帳戶則可針對短中期資金流進行對沖，便於各自評估目標達成率。

相對而言，合併管理則具備規模經濟優勢：能有效降低交易成本，並在資產調度上提供更大的靈活性，適合資產規模較大的公司。

存續期間匹配與收益率的權衡

在資產負債管理（ALM）的方法論上，公司必須權衡風險偏好與收益。若採取存續期間匹配為主，則以中年期資產匹配固定帳戶、短年期資產匹配指數帳戶，能極小化利率變動對淨值的影響；若以收益貢獻為主，則可考慮拉長資產存續期間以賺取長年期債券的風險溢酬，但需承受較大的資產負債存續期間錯配風險。

信用風險與收益率的權衡

信用風險與收益的權衡是另一項重點。配置高信評債券雖能確保資產價格波動穩定，但低利率環境下難以提供具吸引力的宣告利率或充足的選擇權預算；若轉向低信評債券，雖較高的收益能提升選擇權預算、優化產品參數，但公司必須承擔更高的違約風險與資本消耗。因此在公司可承受之信用風險限額中最適化信評與收益率為權衡重點。

選擇權預算控制下的利潤策略

公司需決定保留利差利潤的程度。若選擇保留較多利差，則分配給保戶的選擇權預算將隨之減少，導致 Cap 或Participation Rate缺乏市場優勢；若選擇減少自身利差獲利，將預算最大化回饋保戶，則能大幅提升Cap或Participation Rate。這反映了公司在短期利潤目標與長期市佔率增長之間的戰略取捨。

3. 避險：指數帳戶的宣告利率計算與市場指標報酬率緊密相關，公司須妥善規劃其避險策略，以降低相關之市場風險

避險目標：辨識核心風險

IUL 商品的給付結構中，指數連結報酬率為主要給付依據，目的為參與指數實際表現，若不避險而直接購買指數，則其曝險於指數下行風險，當指數實際報酬率大幅度下跌時，保險公司將要承擔相關損失以提供給保戶最低保證。因此避險的首要目標即為參與市場表現的同時，降低指數下行風險。

避險策略評估：執行路徑的權衡

在制定具體操作方案時，保險公司須在多個維度進行取捨：

• 方法與工具： 選擇靜態避險（如購買選擇權）或動態避險（如 Delta 避險），並依據市場流動性挑選合適的工具。
• 預算與可行性： 在避險預算與對沖成本之間尋求平衡點，同時考量內部避險量能與市場胃納量，確保策略在實務中具備操作空間。
• 會計與監理： 必須同步考量 IFRS 17 負債衡量模型與避險會計的適用性，以體現避險工具在財報中的避險效果。

避險效果評估：回饋與優化

避險效果需從經濟效果與監理資本兩方面衡量。透過追蹤實際對沖損益與負債價值變動的相關性，評估避險有效性（Effectiveness），並以此作為調整參數（如 Cap 或 Participation Rate）或避險配置的依據，確保公司在提供保戶成長潛力的同時，亦能作為護城河抑制下檔風險。

4. 銷售與管理：指數型商品之售後管理將顯著影響保戶之繼續率，進而影響商品之獲利能力

指數型商品的獲利受保戶脫退行為影響極大，公司應預先建立監控機制，透過情境模擬與管理行為（Management Actions）即時應變。當市場波動引發脫退風險時，應具備調整宣告策略、發行替換商品或引導資產轉換的能力，以確保商品在長達數十年的保單存續期內，仍能維持穩定的獲利水準與客戶忠誠度。

五、結語

指數型萬能壽險（IUL）的崛起，標誌著壽險業已從傳統的「利率被動追隨者」轉化為「結構化風險的精算管理者」。對保險公司而言，IUL 不僅是回應高資產客群對「資產保值與增長潛力」雙重需求的利器，更是公司優化資產負債管理的戰略契機。

然而，這項商品的成功關鍵，並不在於前端銷售的熱度，而在於後端經營的深度。從定價階段導入隨機性模型捕捉非線性風險，到投資端配置固定收益資產以支撐選擇權預算，再到避險與售後管理中對市場波動與保戶行為的即時反應，每一個環節都要求保險公司具備高度的專業門檻。未來隨著監理環境與會計準則的日益嚴謹，唯有能將「創新的產品架構」與「嚴謹的風控實務」深度整合的公司，才能在複雜的金融週期中，透過 IUL 鎖定高價值客群，實現獲利與市佔的長遠增長。