채권시장이 보내는 경고와 베센트-워시의 ‘성장’ 해법

미국 정부의 이례적인 시장 개입에도 불구하고 채권 시장이 계속 경고음을 내고 있다. 글로벌 채권 매도세가 지속되면서 9월 첫 거래일 미국 10년 만기 국채 수익률이 다시 4.8%까지 상승했다. 미국과 영국의 30년 만기 국채 수익률이 각각 5.28%, 5.9%로 28년 만에 최고치를 경신했다. 또한 ‘엔-캐리 트레이드’를 통한 글로벌 자금 흐름의 변수인 일본 국채 10년 만기 수익률은 3%를 돌파하며 1996년 이후 가장 높은 수준에 도달했다.

글로벌 기축 통화인 달러 국채 발행을 책임 지는 스콧 베센트(Scott Bessent) 재무장관은 시장 개입 이후 일시 주춤했던 국채 수익률이 다시 상승한 데 대해, “경제나 시장에 별다른 이상이 없다”며 우려를 잠재우고자 했다. 다만 물가 안정을 책임지는 케빈 워시(Kevin Warsh) 연방준비제도(연준) 의장은 경제 성장과 노동 시장이 견고하지만 인플레이션이 아직 억제되지 않았다며 채권 시장 상황에 대해 소극적인 입장을 나타냈다. 일각에서는 미국 재무부와 연준이 엇박자를 내고 있다거나, 아예 베센트 장관과 워시 의장이 대립하고 있다는 시각을 내놓기도 한다.^[1]

이는 잭슨홀 연례 회의 이후 금융시장이 9월 중순에 예정된 연준과 일본은행(BOJ)의 정책회의에서 금리 인상 가능성에 주목하고 있기 때문에 더욱 부각되는 면이 있다. 하지만 베센트 장관과 워시 의장은 공통적으로 ‘경제 성장’이 모든 문제를 해결할 것이라는 입장을 거듭 밝히고 있다. 인공지능(AI) 투자가 생산성을 끌어올리면서 장기 성장 추세가 형성된다면, 작금의 금리 상승은 과거 저금리 시절을 벗어나는 ‘정상화 과정’일 뿐이다. 워시 의장은 금리 인상에 대해 열린 문제라고 말했을 뿐, 실제로 금리 인상에 전향적인 발언을 내놓지 않았다. 경제 지표가 생각보다 온건하게 나온다면, 연준이 당분간 금리를 동결할 가능성이 있다.^[2]

최근 채권 금리 상승에 대한 주요 당국자 및 전문가의 평가와 잭슨홀-애슈빌(G20)에서 제시한 베센트-워시의 해법에 대해 좀더 자세히 살펴보자. 

국채 금리 상승, 재앙은 아니지만 경고 신호

미국 10년물 국채 수익률은 연초 4.19%에서 출발한 뒤 중동 분쟁이 발생하기 직전 3.97%까지 하락했다. 그러나 이란 전쟁 발발 이후 국제 유가가 급등하면서 다시 상승했고, 브렌트유 선물 가격이 110달러를 돌파한 5월 중순에 4.6%를 돌파했다. 이후 6월 14일 미국과 이란의 종전 양해각서(MOU) 체결과 함께 유가가 반락하자 국채 수익률은 6월 하순에 4.4% 아래로 후퇴했다. 하지만 이란 전쟁이 장기화되는 조짐이 보이자 유가는 반등했고, 이에 따라 다시 인플레 우려가 강화되고 연준의 금리 인상 가능성이 높아지면서 국채 수익률이 재차 상승했다.

미국 30년물 국채 수익률은 4.86%에서 5월 중순 5%선을 넘어선 뒤 8월 17일 한때 5.3%까지 올라 2007년 금융 위기 이후 최고치를 기록했다. 한편 물가연동국채(TIPS) 10년 만기 이상 수익률 평균치로 본 미국 장기 실질 금리는 올해 초 2.55% 수준에서 9월 초 2.95%까지 상승했다. 

그림 1. 미 국채 10년·30년·장기 실질수익률
(2026년 1월 2일~9월 1일)

출처: U.S. Treasury. 딜로이트 인사이트

급격히 증가하는 미국의 부채와 이자 지급 부담의 확대로 인해 재정 지속가능성에 대한 우려가 심화되면서, 채권 수익률 상승을 한층 부추기고 있다. 미국 재무부의 최근 채권 시장 개입 결정은 이러한 우려를 잠재우려는 시도라기 보다는 일시적인 시장의 불균형을 해소하고, 불필요한 변수를 제거하기 위한 것으로 봐야 한다.^[3]

데이비드 솔로몬 골드만삭스 최고경영자(CEO)는 주요20개국(G20) 회의가 개최되는 시점 CNBC 인터뷰에서 “재무부와 국채 매입 프로그램이 어려움을 겪을 수 있지만 이에 대해 크게 걱정하지는 않는다”고 말했다. 솔로몬 CEO는 5% 수준의 미국 장기 국채 수익률은 재정 정책, 전반적인 부채 증가, 그리고 경제 성장을 반영하는 장기적인 추세를 반영하는 것이라며, “재앙이라고 보지 않는다”고 강조했다. 다만 그는 부채가 계속 증가하고 있는 부분은 문제가 된다면서, 성장률이 크게 끌어올리거나 지출을 줄이거나 해야 할 것이라고 덧붙였다.^[4]

명목 장기 국채 수익률은 ▲기대 인플레이션 ▲실질 단기금리 ▲기간 프리미엄 등으로 분해할 수 있는데, 만기까지 국채 보유 및 수급 불확실성을 반영하는 기간 프리미엄(term premium)은 1.36%로 1년 전 1.28%와 비교할 때 상승폭이 크지 않다. 이보다는 10년 단기금리 예상 평균치가 9월 1일 현재 3.52%로 1년 전 3.06%보다 0.46%포인트 상승한 것이 장기 실질 금리 상승에서 가장 큰 비중을 차지한다.^[5] 

그림 2. 미국 국채 10년물 수익률 분해

출처: Federal Reserve Bank of San Francisco. 딜로이트 인사이트

올해 채권 금리 상승은 ‘전쟁’으로 인한 유가 상승이 인플레이션 압력이 강화됐기 때문에 발생했다. 미국-이란 전쟁이 예상보다 오래 지속되면서 국제 유가가 불안해지고 있다. 금융 시장의 관심은 미국 부채의 지속가능성보다는 인플레와 통화 정책 쪽으로 이동했다. 시장 참가자들은 워시 의장의 통화 정책에 대한 소신 발언을 9월 금리 인상 가능성을 높이는 것으로 해석했고, 이 때문에 채권 금리가 상승했다. 금리 선물 시장은 워시 의장의 연설 이전에는 연준이 9월 정책 회의에서 기준금리를 인상할 확률을 36% 정도로 봤지만 9월 2일 현재 63%까지 높게 보고 있다. 연준이 연말 이전에 최소 한 차례 금리를 인상할 확률은 73%에서 88%로 높아졌고, 두 차례 이상 금리 인상을 단행할 확률도 28%에서 49%까지 높여 반영했다.^[6]

잭슨홀과 G20: 장기 성장 시대 선언

잭슨홀 심포지엄에서 워시 연준 의장은 통화 정책 운용 방침에 대해 언급하기 전에, 경제가 장기 성장 시대를 열어가고 있다는 점을 강조했다. 그는 AI 기술의 성공으로 인해 세계 경제가 훨씬 강력한 성장 잠재력을 갖게 되었다면서 지금은 ‘역사적 변곡점’이라고 주장했다. 글로벌 금융 위기 전후로 형성된 경제의 장기 경제 정체와 글로벌 저축 과잉 논의는 지나간 얘기라면서, AI가 새로운 생산 요소가 되어 경제의 잠재 성장률을 높이기 때문에 금리가 높아져도 투자를 줄이지 않아도 되는 구조를 만들고 있다고 설명하기도 했다.^[7]

이후 G20 재무장관 및 중앙은행 총재 회의에 참석한 워시 의장은 다시 한번 “세계 경제가 '장기 성장'이라는 새로운 시기에 접어들었다”고 선언했다.^[8] 같은 시점 베센트 장관은 기자들에게 ”빚더미에 허덕이는 세계가 현 상황에서 벗어나는 유일한 길은 성장을 통해 극복하는 것”이라고 강조했다. 미국 재무장관과 연준 의장 모두 ‘경제 성장을 통한 재정 지속가능성과 물가 안정 해법’을 제시한 셈이다.^[9]

베센트 장관은 중국의 반대로 인해 G20 공동 성명서 채택에 실패했지만, 의장 성명을 통해 “AI를 비롯한 구조적 변화가 경제를 재편함에 따라, 중앙은행은 생산 능력 증가와 수요 변화를 엄격하게 구분하고자 노력할 것”이며, “경제 성장을 촉진하는 것이 모든 경제 분야에서 최우선 과제”라는 점을 재차 강조했다.^[10]

AI 기술 발전이 생산성을 강화해 장기 경제 성장을 이루어 낼 수 있게 될 것이란 기대는 올해 금리 상승에도 주식 시장이 꺾이지 않는 배경이었다.

존 윌리엄스 뉴욕 연방준비은행 총재는 최근 국채 수익률 급등이 시장의 기능 장애가 아니라 강력한 경제 성장의 결과로 본다고 말했다. 그는 AI, 데이터센터, 전반적인 기술에 대한 대규모 투자에 힘입은 강력한 미국 경제와 밝은 경제 전망이 채권 수익률을 끌어 올리는 것이며, 따라서 금융 여건이 경제에 영향을 미치는 것이 아니라 경제가 금융 여건에 영향을 미치는 것이라고 분석했다.^[11]

윌리엄스 총재는 최근 물가 등 경제 지표를 들여다 보고 있지만 현재 금리 수준에서 추가 인상이 필요한지 판단할만한 명확한 징후는 없다고 했다. 또한 올해 물가 상승에도 불구하고 기대 인플레이션이 견고하게 유지되고 있다는 점도 언급했다. 이러한 윌리엄스 총재의 발언으로 보면 9월 금리 인상 가능성은 높다고 볼 수 없다. 이 때문에 그의 발언이 나온 날 국채 금리는 단기 고점에서 후퇴했다.

좀더 장기적인 추세에서 보자면 최근 미국과 일본의 장기 국채 수익률 상승은 2007~08년 글로벌 금융 위기 이후 저금리 시기를 지나 다시 정상 수준을 찾아가고 있는 것으로 볼 수 있다. 다만 이는 경제 성장에만 기반하기 보다는 재정 정책과 부채 증가에 따른 요인도 있다. 앞서 골드만삭스의 솔로몬 CEO는 현재의 재정 지출 및 부채 수준을 고려하면, 더 높은 수준의 경제 성장을 이끌어내거나, 아니면 지출 정책을 조정해야 한다”고 말했다. 

그림 3. 미국, 일본 국채 10년물 수익률 장기 추세 (단위: 백분율(%))

출처: Federal Reserve; OECD via FRED®, 딜로이트 인사이트

금융 위기와 팬데믹 이전에는 10년 만기 국채 금리가 4~5% 수준을 기록하는 것이 일반적이었다. 국채 수익률 상승은 과도한 부채를 안고 있는 정부로서는 부담스러운 일이지만, 양적 완화 정책으로 인해 사라졌던 시장 금리의 기능을 회복하는 것으로 볼 수도 있다. 정상적인 금리 수준은 경제와 채무자의 신용 위험을 제대로 측정할 수 있게 해준다. GDP의 100% 수준에 도달한 미국의 국가 부채 문제도 금리 자경단의 활동으로 인해 재정 건전성을 확보하라는 압력에 노출된다.^[12]

AI와 경제 성장, 인플레이션의 열린 미래

워시 의장은 잭슨홀 연설에서 AI의 장기적 영향에 대해 강조하면서, 이것이 경제 전반에 걸쳐 생산성을 획기적이고 지속적으로 향상시킬 것이란 기대감을 드러냈다. 이러한 장기 성장세가 작금의 물가와 금리 상승에 대한 해답을 제시해 줄 수 있을 것으로 보기 때문이다. 문제는 과연 그러한 생산성 향상과 장기 성장이 언제쯤 실현될 것인가 하는 데 있다.

당장은 AI 기술과 인프라 투자가 어려운 경제 상황에서도 성장세를 이끄는 동력이 되고 있다. 격렬한 무역 전쟁과 중동 분쟁, 국채 수익률 급등에도 불구하고 미국과 세계 경제는 순조롭게 성장하고 있다. 국제 유가가 고공행진을 하고 있음에도 불구하고 경제와 교역이 침체된다는 징후는 보이지 않는다. AI가 미국의 대규모 투자와 아시아의 수출 경제 성장을 이끌어내고 있기 때문이다. 크리스탈리나 게오르기에바 국제통화기금(IMF) 총재는 "부정적인 중동발 공급 충격과 긍정적인 AI발 수요 충격 사이에서 문자 그대로 힘겨루기가 벌어지고 있다"고 말했다. 현재는 AI가 세계 경제의 성장 동력이 되고 있다는 점을 인정하면서도, “AI가 미래의 생산성과 재정 안정성에 미칠 영향은 미지수로 가득하다”며 신중한 태도를 보였다.^[13]

그렇다면 장기 성장의 시대는 어떤 모습으로 올 것인가? 이에 대해서 최근 AI 선두업체 앤트로픽(Anthropic)에 파견된 스탠포드 경제학자 찰스 존스(Charles I. Jones)의 분석을 참고할 만하다. 존스 교수는 AI가 생산성과 일자리에 미치는 영향을 판단하기 위해 워시 의장이 발족한 태스크포스(TF)에 거물 벤처 투자자 마크 앤드리센, 마이크로소프트 부사장 겸 엑스박스(XBOX) CEO 아샤 샤르마와 함께 임명된 바 있다.

존스 교수는 AI가 경제에 미치는 영향에 대해 두 가지 시나리오를 제시한다. 하나는 AI가 경제 성장을 급격히 가속화하는 시나리오, 다른 하나는 AI가 ‘일상적인 업무'(BAU; Business As Usual) 수준을 유지하는 경우인데, 그는 이들 두 가지 시나리오 모두 가능하다고 본다. 특히 미래가 두 가지 시나리오 사이 어딘가 있을 것이라면서, '약한 고리'(weal link) 프레임워크를 제시한다. 사슬 전체의 강도는 가장 약한 고리가 결정하듯, 경제는 아직 자동화되지 않은 작업, 즉 빠르게 발전하는 기계가 아닌 천천히 발전하는 인간이 수행하는 작업에 의해 제한될 수 있다는 것이다.^[14]

약한 고리 때문에 전기, 내연기관, 트랜지스터, 항생제, 반도체, PC, 인터넷 통신 등의 혁신적 기술 발전에도 불구하고 지난 150년간 미국 1인당 GDP가 연 평균 2% 성장하는데 그쳤다. 무어의 법칙에 따라 트랜지스터의 밀도가 2년마다 두 배로 집적되어 연 35% 성장하지만, 1인당 GDP는 연 2% 성장해 35년마다 두 배 증가하는 것이 BAU이다. AI도 이들 기술처럼 범용기술(GPT)로서 큰 변혁적인 잠재력을 발휘해 경제 성장이 둔화되었을 상황을 계속 수십 년 더 2% 성장세를 이끄는 기술이 될 수도 있다. 게다가 과거 경제사적 경험이 보여주는 바에 따르면, 새로운 혁신이 경제 전반에 확산되기까지 수십 년이 걸릴 수 있다.^[15] 

그림 4. 미국 장기 성장 추세와 AI 무한 자동화의 영향

출처: Charles Jones(2026 Summer). 딜로이트 인사이트

존스 교수는 반대로 AI로 인해 성장률이 가속화될 수 있는 가능성에도 주목한다. 장기적으로 천재적인 AI 모델이 가상 시뮬레이션과 인간 실험을 활용해 더 나은 로봇을 설계하고 제작하며, 탁월한 성능을 달성할 때까지 반복해서 개선할 수 있다. 궁극적으로 거의 모든 인지 작업을 수행할 수 있는 AI 모델과 AI 기반 로봇이 설계부터 생산, 관리까지 거의 모든 물리적 작업을 수행할 수 있다. 이 시나리오가 실현된다면, 표준 성장 모델에서는 연간 5%를 넘어 10% 이상의 성장률로 이어질 수 있다는 결론이 도출된다. 경제 활동의 무한 자동화 비중이 100%에 근접하면 1인당 GDP는 무한대로 성장하게 된다.^[16]

다만 AI가 경제의 대부분 작업을 자동화하는 이론적 경제 성장 모델이 폭발적인 경제 성장을 예상하는 반면, 지난 200년간 지속된 생산 자동화는 전기, 반도체, 인터넷과 같은 파괴적 혁신들이 연간 2%의 성장률을 만들어내는 데 그쳤다는 역사적 경험을 보여준다. 따라서 존스 교수는 약한 고리 모델이 작동하는 상황에서도 점차 기술 혁신의 성과가 축적되면서 미래는 성장 가속화와 BAU 두 가지 시나리오 사이 어느 지점에 있게 될 것으로 예상한다.

그 동안 다른 경제학자들도 이러한 가능성을 고민했다. 2024년 제도의 중요성 연구로 노벨상을 수상한 다론 아제모을루 MIT 교수는 향후 10년간 AI의 거시경제적 영향이 미미해, 총요소생산성(TFP) 성장률 연평균 0.1%포인트도 채 되지 않을 수 있다고 본다.^[17]하지만 AI와 같은 기술 혁신이 어떻게 지속 가능한 경제 성장을 이끌어내는지를 규명한 공로로 2025년 노벨상을 공동 수상한 필리프 아기옹 교수는 연간 TFP 성장률이 0.7% 포인트 정도에 이를 것이라고 전망한 바 있다.^[18]