Key Findings

• La Commissione europea ha pubblicato la tanto attesa Retail Investment Strategy, che disciplina i prodotti di investimento al dettaglio e assicurativi. Le proposte presentano alcuni aspetti controversi, in particolare in relazione agli incentivi e al rapporto qualità-prezzo, per cui i negoziati tra il Parlamento europeo e il Consiglio potrebbero essere piuttosto laboriosi e comportare modifiche significative al testo. Ciononostante, le proposte forniscono un'importante indicazione delle intenzioni della Commissione, della direzione di avanzamento e di quali saranno probabilmente le principali aree di impatto.
• Sebbene la strategia non includa un divieto totale degli inducements, alcune delle proposte potrebbero avere un impatto significativo sui modelli di business e sui ricavi delle imprese di investimento al dettaglio dell'UE. Nell’insieme, i seguenti requisiti proposti potrebbero determinare una pressione al ribasso sui prezzi sia dei costi dei prodotti che dei costi di distribuzione, compresi gli incentivi:
  - l'obbligo per i produttori e i distributori di accertare se i costi e gli oneri totali siano motivati e proporzionati (anche confrontandoli con i parametri di benchmark che saranno elaborati dall'ESMA e dall'EIOPA);
  - il requisito per i consulenti finanziari di suggerire prodotti economicamente efficienti; e
  - o il divieto di inducements per l'attività di sola esecuzione.
• I produttori potrebbero dover prendere in considerazione la necessità di modificare i prezzi o le caratteristiche dei prodotti per renderli più efficienti dal punto di vista dei costi, mentre i distributori potrebbero dover rivedere le proprie gamme di prodotti e considerare i propri modelli di ricavi.
• Nella loro forma attuale, le proposte potrebbero avere anche alcuni impatti operativi significativi, tra cui la necessità di una solida governance e di processi operativi per valutare se i costi e gli oneri sono giustificati e proporzionati, per valutare se le caratteristiche del prodotto sono necessarie per raggiungere particolari obiettivi di investimento e per ridisegnare i test di adeguatezza e appropriatezza. Le imprese potrebbero anche dover aggiornare i propri sistemi informatici per conformarsi alle nuove norme sull'informativa agli investitori.

Overview

Il 25 maggio la Commissione europea ha pubblicato la tanto attesa Retail Investment Strategy, che verte sui prodotti di investimento al dettaglio e assicurativi. Il pacchetto è costituito da proposte legislative per una direttiva omnibus e un regolamento che modifica il regolamento sui prodotti di investimento al dettaglio e assicurativi preassemblati (PRIIP). Queste proposte saranno ora discusse dal Parlamento europeo e dal Consiglio prima di diventare legge, dopodiché verranno definiti ulteriori dettagli attraverso atti delegati. Le proposte presentano alcuni aspetti controversi, in particolare in relazione agli incentivi e al value for money, per cui il testo potrebbe subire modifiche significative. Tuttavia, la proposta della Commissione fornisce un'importante indicazione della direzione di marcia e di quali saranno probabilmente le principali aree di impatto.

Sebbene la Commissione non stia proponendo un divieto totale degli inducements (almeno per ora), alcune delle proposte potrebbero avere un impatto potenzialmente significativo sui modelli di business e sui ricavi delle imprese di investimento al dettaglio. Questo articolo illustra quelli che sarebbero gli impatti più significativi se le proposte diventassero legge nella loro forma attuale, mentre il pacchetto di slide in allegato riassume gli impatti strategici, sui ricavi, operativi e informatici, nonché la portata delle proposte.

Value for money - Produttori

I produttori dovranno valutare se tutti i costi e gli oneri relativi al prodotto sono giustificati e proporzionati. Ciò include un confronto con il benchmark di riferimento sui costi e sulle prestazioni che saranno pubblicati dall'ESMA e dall'EIOPA. Se un prodotto si discosta dal benchmark pertinente, il produttore deve approvarlo solo se ulteriori test e valutazioni stabiliscono che i costi e gli oneri sono comunque giustificati e proporzionati. Gli atti delegati specificherebbero i criteri per effettuare tale valutazione. I gestori di OICVM e FIA saranno inoltre tenuti a impedire che vengano addebitati agli investitori costi indebiti e a rimborsare gli investitori in caso di addebito di costi indebiti.

L'ESMA e l'EIOPA elaboreranno parametri di riferimento per tutti i prodotti che rientrano nell'ambito di applicazione del regolamento PRIIP. I benchmark comuni verrebbero sviluppati per prodotti (o singole classi di azioni, se hanno costi diversi) che presentano livelli simili di performance, rischio, strategia, obiettivi o altre caratteristiche. I benchmark mostreranno una gamma di costi e performance, in particolare i casi in cui si discostano significativamente dalla media. Le imprese saranno tenute a comunicare alle autorità di vigilanza i costi e i risultati dei loro prodotti per supportare l'ESMA e l'EIOPA a sviluppare i benchmark.

Dall'esperienza del Regno Unito (dove i gestori di fondi autorizzati sono già tenuti a valutare il valore) si evince che gli elementi richiesti per valutare efficacemente se i costi e gli oneri sono giustificati includono: un quadro di valutazione coerente tra i prodotti, ma sufficientemente flessibile da riflettere la finalità di ciascun prodotto; una valutazione sufficientemente granulare (ad esempio a livello di classe di azioni); la dovuta considerazione dei diversi indicatori di valore; una solida governance e la contestazione. Data l'importanza del pricing, le società dovranno coinvolgere l'alta dirigenza fin dalle prime fasi dello sviluppo dei loro quadri di riferimento. Qualora un fondo sia prodotto da una società di gestione terza, questa dovrà collaborare strettamente con il gestore degli investimenti.

Dal nostro punto di vista, per poter creare confronti significativi, i benchmark dell'ESMA e dell'EIOPA dovranno utilizzare categorie di riferimento definite in modo ristretto, in modo tale che i prodotti siano realmente comparabili in termini di obiettivi d'investimento e di struttura tariffaria. Dal momento che i prodotti d'investimento sono spesso non standardizzati, ci saranno comunque casi in cui i prodotti forniranno valore nonostante si discostino dal benchmark, ma le imprese dovranno fornire solide giustificazioni. In questa fase non è chiaro come verrebbero considerati fattori quali la qualità del servizio o la sostenibilità, ma ciò potrebbe essere specificato negli atti delegati.

Value for money - Distributori

Distributori che valutano i costi di distribuzione

I distributori di PRIIP devono identificare e quantificare i costi di distribuzione e qualsiasi altro costo e onere non ancora considerato dal produttore, e valutare se i costi e gli oneri totali sono giustificati e proporzionati. Questo includerà un confronto con i benchmark dell'ESMA e dell'EIOPA, che saranno suddivisi per componenti di costo, compresi i costi di distribuzione. Se un prodotto, insieme ai costi di distribuzione, si discosta dal benchmark, l'impresa sarà autorizzata a distribuirlo solo se ulteriori test e valutazioni stabiliranno che i costi e gli oneri sono comunque giustificati e proporzionati. I distributori che rientrano nell'ambito di applicazione della direttiva sui mercati degli strumenti finanziari (MiFID) dovranno comunicare alle autorità di vigilanza i costi di distribuzione.

Dal momento che i distributori dovranno quantificare tutti i costi e gli oneri non considerati dal produttore, i distributori finali presumibilmente dovranno prendere in considerazione non solo i propri costi e oneri, ma anche quelli di qualsiasi altra società della catena di distribuzione, come ad esempio gli oneri di piattaforma. Se non potessero giustificare tali costi, dovrebbero prendere in considerazione la possibilità di ricorrere a fornitori alternativi.

I distributori valutano i costi dei prodotti

Quando le imprese forniscono consulenza, le proposte prevedono al fine di agire nel miglior interesse del cliente, di raccomandare il prodotto più efficiente in termini di costi tra quelli identificati come adatti al cliente e che offrono caratteristiche simili. Devono inoltre raccomandare, tra la gamma di prodotti individuati come idonei, uno o più prodotti privi di caratteristiche aggiuntive che non siano necessarie per raggiungere gli obiettivi di investimento del cliente e che comportino costi aggiuntivi. I criteri per valutare la conformità a questi requisiti, anche per le imprese che ricevono incentivi, saranno definiti attraverso successivi atti delegati. Ciò sostituisce il test di "miglioramento della qualità" previsto dalla MiFID II e il test di "assenza di pregiudizio" previsto dalla Direttiva sulla distribuzione assicurativa (IDD).

In questa fase non esiste una definizione di "caratteristiche aggiuntive", sebbene gli esempi forniti nella proposta includano fondi con una strategia di investimento che implica costi più elevati, una garanzia di capitale e prodotti strutturati con elementi di copertura. Più ampia sarà la definizione contenuta negli atti delegati, maggiore sarà l'impatto. I consulenti dovranno esaminare la loro gamma di prodotti per determinare quali caratteristiche sono necessarie per raggiungere determinati obiettivi di investimento. In alcuni casi, potrebbero dover aggiungere nuovi prodotti in modo da avere prodotti efficienti dal punto di vista dei costi per tutti gli obiettivi di investimento, oppure potrebbero scegliere di eliminare alcuni prodotti complessi se meno efficienti dal punto di vista dei costi.

È probabile che questi requisiti provochino una pressione al ribasso sui prezzi dei prodotti d'investimento e possano portare a maggiori investimenti in prodotti più semplici, tra cui gli indicizzati. Potrebbero inoltre esercitare una pressione al ribasso sugli incentivi, poiché i prodotti con livelli più elevati di incentivi incorporati nel prezzo saranno probabilmente meno efficienti dal punto di vista dei costi per l'investitore.

Inducements

Nella valutazione d'impatto la Commissione giunge alla conclusione che un divieto totale di incentivi sarebbe la misura più efficace per affrontare i conflitti di interesse, ma la Commissione non lo intende proporre in questo momento in quanto un divieto immediato e totale potrebbe sconvolgere i sistemi di distribuzione esistenti con conseguenze difficilmente prevedibili. La Commissione propone pertanto un "approccio graduale" per permettere alle imprese di adeguare i propri sistemi di distribuzione e ridurre al minimo i costi di un tale cambiamento. Ciò include:

• un divieto proposto di incentivi per le operazioni di sola esecuzione per conto dei clienti al dettaglio nell'ambito della Disciplina MiFID e un analogo divieto di incentivi per le vendite senza consulenza di prodotti di investimento assicurativi nell'ambito della IDD, con alcune esclusioni (ad esempio, benefici non monetari di minore entità; quando un'impresa di investimento fornisce consulenza sulla stessa operazione; ricerca sugli investimenti di società minori). Gli Stati membri sarebbero autorizzati a imporre requisiti più severi per le assicurazioni, ad esempio vietando gli incentivi per la consulenza assicurativa;
• obblighi per i consulenti di fornire opzioni di prodotto efficienti dal punto di vista dei costi (si veda sopra);
• standardizzazione della presentazione delle informazioni agli investitori sugli incentivi, compresa la spiegazione del loro scopo e la quantificazione del loro impatto sui rendimenti attesi in modo standardizzato e comprensibile; e
• introdurre un regime armonizzato per la consulenza indipendente nell'ambito della IDD e vietare gli incentivi (per allinearsi alla Direttiva MiFID).

Tre anni dopo l'adozione del pacchetto, la Commissione valuterà gli effetti degli incentivi e, se necessario, proporrà misure legislative che potrebbero infine includere un divieto totale.

Molti distributori nell'UE ricevono incentivi per le attività di mera esecuzione; quindi, questo divieto parziale inciderebbe sui loro ricavi. Per la maggior parte dei distributori, i ricavi derivanti dagli incentivi per l'attività di mera esecuzione sono inferiori a quelli derivanti dalla consulenza. Tuttavia, alcune imprese, tra cui alcune piattaforme di investimento, fanno affidamento sui ricavi derivanti dagli incentivi per l'attività di sola esecuzione. Le imprese che perdono queste entrate potrebbero voler riflettere su cosa significhi questo per le loro strategie di prezzo e di offerta di prodotti in generale.

Le aziende continueranno a ricevere incentivi dalla consulenza, ma il requisito di fornire soluzioni di prodotto economicamente efficienti e comunicazioni più chiare agli investitori potranno esercitare una spinta al ribasso su questi ricavi e di conseguenza influire sulle decisioni relative ai modelli di ricavi.

Adeguatezza e appropriatezza

La Commissione suggerisce che, nell'effettuare i test di idoneità per la consulenza o la gestione del portafoglio, le imprese debbano ottenere informazioni sulla composizione di eventuali portafogli esistenti e sulla necessità di diversificare il portafoglio. Oggi il mercato della consulenza comprende sia la consulenza che considera un'unica operazione, sia la consulenza sull'intero portafoglio del cliente, e questo significa che i consulenti devono sempre considerare l'intero portafoglio. Alcune società dovrebbero modificare il loro modello di adeguatezza, con un conseguente aumento dei costi di consulenza.

La Commissione propone anche una forma di consulenza semplificata, in cui i consulenti non devono ottenere informazioni sulle conoscenze ed esperienze del cliente o sulla composizione del suo portafoglio esistente in caso di consulenza indipendente e limitata a prodotti ben diversificati, non complessi ed efficienti in termini di costi. A nostro avviso, le società che intendono procedere in questo modo dovrebbero sottoporre a controlli rigorosi i tipi di prodotti che raccomandano per evitare una consulenza inadeguata.

Per quanto riguarda il test di adeguatezza, richiesto quando le società offrono prodotti complessi senza consulenza o quando il servizio non è fornito su iniziativa del cliente, si propone di chiedere ai clienti la loro capacità di sopportare perdite totali o parziali e la loro tolleranza al rischio, oltre all'attuale requisito di chiedere le conoscenze e l'esperienza. In questo modo si riduce il divario tra un test di idoneità e un test di appropriatezza. Dato che alcune imprese utilizzano il test di adeguatezza per tutte le vendite non consigliate per semplificare le loro operazioni, dovranno decidere se limitarlo ai casi in cui è richiesto. Le imprese che vendono prodotti attraverso canali automatizzati dovranno integrare il nuovo test nei loro strumenti online.

Informazioni e comunicazioni di marketing

Le proposte mirano a standardizzare le informazioni per gli investitori e a renderle più adatte alla comunicazione digitale. Ciò include informazioni più standardizzate su costi, oneri e incentivi. Le proposte razionalizzano inoltre le informazioni sulle assicurazioni ai sensi della IDD, PRIIP e di Solvency II e creano un nuovo documento informativo sui prodotti assicurativi per i prodotti vita che non sono prodotti di investimenti assicurativi.

Le imprese dovrebbero esporre avvertenze sul rischio per gli investimenti particolarmente rischiosi; l'ESMA e l'EIOPA dovrebbero inoltre elaborare linee guida in merito all’analisi della nomenclatura di "particolarmente rischioso", il formato e il contenuto delle avvertenze dovrebbero essere specificati tramite standard tecnici di regolamentazione. Ciò potrebbe scoraggiare gli investitori dall'investire in prodotti più rischiosi, a seconda del contenuto delle avvertenze sul rischio e della definizione di "particolarmente rischioso". Come ha dimostrato l'esperienza del Regno Unito, ci può essere un compromesso tra rendere le avvertenze semplici da capire per i consumatori e fornire informazioni più sfumate sui rischi.

Le proposte prevedono inoltre che le comunicazioni di marketing siano equilibrate nella presentazione dei benefici e dei rischi e che il contenuto e il canale di distribuzione siano adeguati al mercato di destinazione. I consigli di amministrazione dovranno ricevere relazioni annuali sulle pratiche di marketing dell'impresa.

Le modifiche proposte al PRIIP KID comprendono il passaggio a un formato digitale di default, l'introduzione di un "cruscotto ESG" e l'eliminazione dell'avviso di comprensione per i prodotti complessi. A nostro avviso, i produttori di PRIIP potrebbero iniziare a riflettere su come visualizzare le informazioni in modo chiaro e informativo, in particolare data la maggiore flessibilità nell'utilizzo di strumenti di stratificazione e interattivi in formato elettronico, con una notevole attenzione alla spiegazione dei termini tecnici, compresi quelli relativi alla sostenibilità.

Altre proposte

Altre proposte includono:

• Standard per i consulenti: La proposta definisce i requisiti minimi di conoscenza e competenza per i consulenti, anche in relazione allo sviluppo professionale continuo. Un'area in cui i consulenti potrebbero aver bisogno di aggiornarsi è quella della sostenibilità. Sebbene sia già in vigore l'obbligo di raccogliere le preferenze dei clienti in materia di sostenibilità (si veda il nostro sito), se ai consulenti viene richiesto di raccomandare prodotti efficienti dal punto di vista dei costi, essi avranno bisogno di una comprensione dettagliata delle caratteristiche di sostenibilità dei prodotti e della loro corrispondenza con le preferenze dei clienti in materia di sostenibilità.
• Categorizzazione dei clienti: La presente proposta consente a una gamma più ampia di investitori di essere trattati come professionisti su richiesta ai sensi della MiFID, il che ridurrebbe l'onere per le imprese in alcuni casi e consentirebbe a determinati clienti di accedere a una gamma più ampia di transazioni.
• Alfabetizzazione finanziaria: Gli Stati membri dovranno promuovere misure a sostegno dell'educazione finanziaria in materia di investimenti e assicurazioni. Ciò permetterebbe di aumentare l'impegno dei clienti, ma resta da vedere quante risorse verrebbero stanziate e come verrebbero finanziate.
• Cooperazione e applicazione della vigilanza: La proposta mira a rafforzare l'applicazione della vigilanza attraverso l'armonizzazione dei poteri di vigilanza e una maggiore collaborazione tra le autorità di vigilanza.

I primi passi

I confronti in sede di Consiglio e di Parlamento europeo inizieranno nelle prossime settimane. Considerate le elezioni del Parlamento europeo del prossimo anno, un accordo definitivo potrebbe non essere raggiunto prima del 2025. Una volta che il testo definitivo entrerà in vigore, in base alle proposte gli Stati membri avranno 12 mesi di tempo per recepire la Direttiva Omnibus. Le aziende dovranno conformarsi 18 mesi dopo l'entrata in vigore del testo.