Durfkapitaal zet in op waterstof als de verrassing van het decennium

Voor velen was de exponentiële kostendaling van zonne- en windenergie de verrassing van het afgelopen decennium. Het ziet er nu naar uit dat waterstof de volgende energietechnologie is die klaar is voor een opschaling. In 2021 bedroeg de durfkapitaalactiviteit in waterstof bijna 2 miljard euro. Wordt 2022 opnieuw een recordjaar? Waar beleggen beleggers in, wie zijn ze en wat zijn hun tactieken om risico's te beperken?

Auteurs: Oscar Kraan en Julia van Haren

Verrassingen komen voor

De energie-industrie is een kapitaalintensieve en traag bewegende sector, waarvan de snelheid vaak wordt vergeleken met die van een olietanker. De branche krijgt echter af en toe te maken met een schok die haar van koers doet veranderen. Weinig analisten hadden bijvoorbeeld verwacht dat we met de COVID-19 pandemie in de jaren 2020 een van de ernstigste crises in decennia zouden meemaken. De oorlog in Oekraïne heeft de energiemarkt natuurlijk ook flink overhoop gehaald. De EU heeft nu de ambitie om haar afhankelijkheid van Russisch aardgas binnen een jaar met tweederde te verminderen.

De commercialisering van zonne- en windenergie in de jaren 2010 was ook voor velen een verrassing. Deze ontwikkeling heeft ervoor gezorgd dat sectoren die relatief eenvoudig te elektrificeren zijn, koolstofvrij kunnen worden gemaakt. We stellen ons voor dat we hier de komende jaren nog veel meer van zullen zien. De vraag voor het komende decennium is: zal waterstof een soortgelijke verrassing zijn, dit keer om moeilijk te beperken sectoren zoals de zware industrie, de luchtvaart en het langeafstandsvrachtvervoer koolstofvrij te maken?

Beleggers betalen om te spelen

Durfkapitaal gokt duidelijk op zo'n verrassing. Dit is gebaseerd op de verwachting dat waterstof, gezien de sterke groei, een vergelijkbaar commercialiseringstraject zal volgen als zonne- en windtechnologie, aangezien de waterstofmarkt snel groeit. De afgelopen jaren hebben we een sterke groei gezien in de financiering door durfkapitaal, waarbij 2022 naar verwachting opnieuw een recordjaar zal worden, zie figuur 1. In 2021 is het geïnvesteerde kapitaal bijna verdrievoudigd, voornamelijk dankzij de sterke groei van durfkapitaaldeals in een vroeg stadium. Opmerkelijk is dat er in 2021 enkele zeer grote deals in een vroeg stadium zijn gesloten, namelijk in FTXT Energy Technology (125 miljoen euro opgehaald in december '21[1]); EnerVenue (110 miljoen euro opgehaald in december '21); Universele waterstof (53 miljoen euro opgehaald in oktober '21); en Lhyfe (50 miljoen euro opgehaald in september '21**[2]).

Ook het aantal deals in 2021 verdubbelde. Terwijl het geïnvesteerde kapitaal in 2021 verdrievoudigde, verdubbelde het aantal deals slechts, wat betekent dat de gemiddelde omvang per deal aanzienlijk toenam. Dit geeft aan dat partijen bereid lijken te zijn om "te betalen om te spelen".

Verschuift de activiteit naar het oosten?

De sterke investeringsgroei die we in 2021 zagen, werd mogelijk gemaakt door bijna dezelfde proportionele bijdrage van Noord-Amerika, Europa en Azië, met een kleine daling van de bijdrage van investeringen in in de EU gevestigde bedrijven.

Al in 2022 zijn er behoorlijk wat investeringen gedaan (~€620m geïnvesteerd vermogen tot nu toe). Als dit tempo aanhoudt, zou het wel eens weer een recordjaar kunnen worden voor waterstof. Opvallend is dat het aandeel van de activiteiten in Azië in Q1 2022 relatief toeneemt, wat suggereert dat de geografische activiteit naar het oosten verschuift. Deze trend vereist nauwlettende aandacht, omdat het de vraag oproept of de ontwikkeling en productie van waterstoftechnologie al dan niet dezelfde weg zal inslaan als de zonne-PV-industrie.

Een grote verscheidenheid aan beleggers die niets willen missen

Uit gegevens blijkt dat er een grote verscheidenheid aan investeerders actief is in de waterstofsector, gezien de vele toepassingen van de technologie (waaronder olie- en gasbedrijven, nutsbedrijven, batterijfabrikanten en investeerders uit de bredere mobiliteitsruimte). Gezien de sterke groei van investeringen in een vroeg stadium in 2021 lijkt het er ook op dat de concurrentie toeneemt. Bedrijven en investeerders willen hun betrokkenheid in een eerder stadium verzekeren om geen groei en onderliggende technologische ontwikkelingen mis te lopen. Dit wordt gestaafd door het feit dat veel investeringsrondes worden ondersteund door een relatief groot consortium (vaak gesteund door bestaande aandeelhouders), zie figuur 2 voor meer detail.

De grootste deals in Q1 van 2022 waren voornamelijk gericht op de productie van waterstof, wat wijst op de interesse van durfkapitaal om deze sector op te schalen. Gezien het precedent dat is geschapen door zonne- en windtechnologie, suggereert dit een inzet op verdere kostenverlagingen om een succesvolle implementatie van technologie op grote schaal mogelijk te maken. Het grootste aantal deals werd gesloten door Shell Ventures tussen 2017 en Q1 2022, waaruit hun interesse in deze opkomende markt blijkt (zie figuur 3).

Hoe risico's te beperken in een markt voor opkomende technologie

De risico's waarmee bedrijven worden geconfronteerd door opkomende technologiemarkten zijn tweezijdig. Aan de ene kant is er het financiële risico van het investeren in de technologie, die na het doorlopen van de onderzoeksfase aan commerciële eisen moet voldoen om op te schalen. Aan de andere kant bestaat het risico dat ze de kans mislopen, met name OEM's in de auto-industrie die de recente elektrificatietrend missen en (veel) geld nodig hebben om een (zeer) dure inhaalmanoeuvre te maken.

Het vormen van allianties is de standaard geworden om deze risico's te verlichten, aangezien we onlangs een toename hebben gezien van het aantal bedrijven dat zich bezighoudt met het waterstof-ecosysteem door middel van partnerschappen en investeringen, volgens drie brede trends op het gebied van risicobeperking.

Ten eerste combineren bedrijven diensten in natura met contant geld bij het uitvoeren van investeringen. Een illustratieve recente investering was in september 2019 toen Nikola Motor Company 100 miljoen dollar ophaalde in Series D venture funding van CNH Industrial, naast 150 miljoen dollar in diensten, waaronder productontwikkeling, engineering en technische assistentie. Het beperken van de onmiddellijke contante investering kan beter verteerbaar zijn voor bedrijven, omdat het niet alleen de contante uitgaven beperkt, maar ook hun invloed op de ontwikkeling van de technologie en het toepassingsgebied vergroot. Investeringsstrategieën in dit opzicht dienen om R&D-ontwikkeling te 'externaliseren'.

Ten tweede zien we diversificatie van investeringen door meerdere venturing style investeringen in de waterstofsector. Voorbeelden van deze aanpak zijn de venturing-activiteiten van Hyundai en Robert Bosch. Hyundai sloot in 2020 één investering af voor Hydrogenious LOHC, een waterstofopslagbedrijf en drie waterstofinvesteringen in 2019; 1) Impact Coatings, dat een oplossing voor brandstofcelcoating heeft gecreëerd, 2) H2Pro, dat een E-TAC-technologie voor watersplitsing heeft ontwikkeld en 3) GRZ, een waterstofopslagbedrijf. Robert Bosch verwierf in 2019 een belang van 13% in het stationaire brandstofcelbedrijf Powercell Sweden en in 2020 een belang van 14% in het Solid Oxide Fuelcell (SOFC)-bedrijf Ceres Power. Deze diversificatie binnen een ecosysteem creëert potentieel voor synergieën en kennisdeling naarmate zakelijke investeerders zich positioneren in de waterstofwaardeketen.

Ten derde worden er partnerschappen gevormd, zowel tussen als binnen sectoren. Dit beperkt het risico van de first mover en dient om het vertrouwen in deelname aan het ecosysteem voor alle soorten bedrijven te vergroten. Een voorbeeld hiervan is NortH2, een consortium van Shell, Equinor, RWE en Eneco. Dit partnerschap heeft tot doel een van Europa's grootste groene waterstofprojecten te ontwikkelen met een volledig geïntegreerde productie, transport en opslag van waterstof, wat de ambities van de bedrijven aangeeft om belangrijke spelers te zijn in de waterstofeconomie.

We verwachten dat naarmate de markt meer gevestigd raakt, de focus zal verschuiven naar transacties in een later stadium. Uiteindelijk kan er een consolidatie plaatsvinden, met als hoogtepunt een volgende golf van fusies en overnames waarbij echte waterstofleiders opstaan, en degenen die de boot hebben hebben gemist (activiteiten van) anderen overnemen.

Veel bedrijven, analisten en marktwatchers zijn verrast door de enorme kostenreducties in zon, wind en zelfs batterijen de afgelopen tien jaar. De omstandigheden zijn rijp voor groene waterstof om dezelfde snelle weg naar grootschalige commercialisering te nemen. Om gebruik te maken van deze ontwikkeling, moeten bedrijven nu de markt betreden om expertise op te doen, de mechanismen die spelen te begrijpen en te weten waar ze zich op moeten concentreren. Ze hebben de partners nodig die risico's kunnen afdekken en over de regelgevende aanwezigheid beschikken om discussies te sturen. 

[1] FTXT Energy Technology haalde in februari '22 nog een niet nader genoemd bedrag op
[2] Lhyfe haalde in februari '22 nog eens 17 miljoen euro op.