De nos jours, les besoins des Etats en infrastructures (autoroutes, aéroports, écoles, hôpitaux, réseaux de distribution d’énergie,…) s’accentuent au fur et à mesure que la population mondiale augmente et que le niveau de vie global va en s’améliorant. Les contraintes budgétaires des Etats ainsi que les niveaux de pression fiscale font obstacle à la réalisation de ces investissements par le biais du seul financement public.

L’appel au financement privé s’est donc présenté comme "La" solution au désengagement progressif des Etats, offrant de nouvelles opportunités d’investissement aux fonds de pension, aux banques d’investissement et aux autres gestionnaires d’actifs à un point tel que les actifs infrastructures occupent aujourd’hui – et encore plus demain – une place grandissante dans la famille des investissements alternatifs⁽¹⁾. Les premières données disponibles témoignent de l’appétit porté à ce nouveau type d’actifs. L’OCDE estime que d’ici 2030 ses pays membres auront dépensé plus de $ 50.000 milliards en actifs d’infrastructure. A l’horizon 2013, l’Union européenne prévoit une dépense de EUR 300 milliards en termes d’infrastructures⁽²⁾, tandis que selon la Banque Asiatique de Développement environ $ 250 milliards par an seront nécessaires pour financer des projets en Asie. En 2006-2007, à travers la création de 72 nouveaux fonds, environ $ 160 milliards ont été affectés à des investissements en infrastructures⁽³⁾. Enfin, notons que le secteur a généré une activité de fusions-acquisitions de plus de $ 145 milliards en 2006.

Australie, pionnière en matière de fonds infrastructures⁽⁴⁾

Au milieu des années 90, l’instauration de l’épargne-pension obligatoire créa de considérables besoins d’investissement à long terme chez les fonds de pension. Consécutivement à cette situation et à la vente massive des infrastructures dont il n’assumait plus les coûts de rénovation, le gouvernement australien provoqua alors la naissance des fonds dits d’infrastructures. La banque d’investissement australienne Macquarie saisit la balle au vol et fit l’acquisition de ses premières infrastructures par ses fonds dont les parts furent souscrites par les fonds de pension australiens.

Aujourd’hui Macquarie ne détient pas moins de 108 infrastructures à travers le monde. Les actifs sous gestion représentent $ 22 milliards, et leur gestion génère un rendement d’environ 19% sur les dernières 11 années⁽⁵⁾. Parmi ces actifs figurent, entre autres, les aéroports de Sydney, de Bruxelles, de Copenhague, le réseau anglais de distribution d’eau "Thames Water" ou encore l’axe routier à péage "Chicago Skyway". D’autres noms figurent au ban des pionniers australiens tels que Babcock and Brown ou Hastings.

Essor international

Actuellement, le rôle de l’Etat pourvoyeur en infrastructures socio-économiques tend à s’estomper au profit de l’acteur privé, stimulant ainsi le développement international des fonds infrastructures. En effet, les gouvernements des pays développés, ne pouvant ni augmenter la dette publique ni la pression fiscale se retrouvent face à des infrastructures en mal de renouvellement. Le recours à la privatisation apparaît donc comme la solution ultime à ce défi. Par ailleurs, tout comme en Australie, de nombreux investisseurs, principalement des fonds de pension, sont à la recherche d’une nouvelle classe d’actifs liés à l’inflation et qui offrent un rendement à long terme. On compte également parmi les raisons du succès croissant des fonds infrastructure les législations qui ont permis la privatisation des actifs initialement réservés à l’Etat. Enfin, le financement privé des investissements en infrastructures constitue un enjeu majeur pour les pays en voie de développement qui peuvent ainsi se voir doter des équipements de base en matière de transport, de fourniture d’eau et d’énergie sans majorer leur dette.

Caractéristiques des fonds infrastructures

Un fonds infrastructure est un fonds d’investissement dont l’objectif est de faire bénéficier ses investisseurs des résultats de la gestion des actifs de type infrastucture, tout en assurant une répartition rationnelle des risques. On peut actuellement distinguer deux types de fonds infrastructures. Les premiers, les fonds cotés disposant de portefeuilles plus larges, et dont la diversité permet une plus grande liquidité et une réduction du risque. Les seconds, les fonds non cotés, dont les parts se destinent aux investisseurs institutionnels et dont la forme des véhicules et les méthodes de structuration tendent vers le modèle des fonds de type "Private Equity". Les investissements du fonds peuvent se faire soit directement dans des actifs d’infrastructure tels que des routes, des aéroports, des parkings, des prisons, etc, soit indirectement en ciblant des sociétés de développement ou de gestion d’infrastructures.

On distingue typiquement 2 grands types d’infrastructures. D’une part, celles qui présentent un caractère social parmi lesquelles on retrouve des écoles, des hôpitaux, ou encore des infrastructures servant aux services de police ou d’incendies. D’autre part, celles qui présentent un caractère économique comme les routes, les aéroports, les infrastructures inhérentes au secteur de l’énergie ou aux services de télécommunication. Au sein des infrastructures dites "économique", plusieurs sous-types peuvent être distingués: les actifs réglementés, les actifs d’utilisation publique et les actifs dits de "monopole naturel", avec pour chaque type d’actifs un niveau de risque spécifique comme l'illustre le schéma ci-dessous.

Les fonds infrastructures peuvent se spécialiser par type d’actif, par secteur, par région ou à l’inverse pratiquer une politique d’investissement diversifiée.

Caractéristiques de l’investissement

Outre le rendement offert par l’accroissement de valeur de l’actif, l’investissement génère un rendement stable et prévisible ainsi que des flux de liquidités réguliers (c. 6%-8%). Ceci est dû à la nature "essentielle" des actifs sous gestion, à leur longue maturité ainsi qu’au fait que les investissements en infrastructures présentent les caractéristiques d’un monopole naturel. En effet, ceux-ci bénéficient d’importantes économies d’échelles: alors que l’investissement de départ est conséquent, le coût marginal de production reste quant à lui assez faible. De plus, il existe de fortes barrières à l’entrée qui protègent l’opérateur de concurrents potentiels, lui permettant ainsi de générer des profits considérable grâce à des prix élevés. Cette position de monopole peut être plus ou moins forte selon le degré de régulation des Etats. De plus, du fait de la nature essentielle des besoins en infrastructures, les échelles de rendements présentent ici une faible corrélation avec les perturbations macro-économiques du marché et avec les autres types d’investissements alternatifs. L’investissement présente toutefois une certaine connexion avec l’inflation ce qui constitue un avantage pour les investisseurs en quête de rendement long terme comme les fonds de pension. Ce rendement est par ailleurs peu volatile du fait de la prévisibilité des risques, ces derniers pouvant être quantifiés et corrigés de manière contractuelle.

A ce titre, l’investissement en actifs infrastructure pourra être considéré comme une position défensive au sein d’un portefeuille global. Toutefois, l’investissement présente des risques spécifiques liés à la conception d’un projet en infrastructure (construction ou renouvellement), à sa réalisation et au fonctionnement des infrastructures sous gestion. Cependant, vu que ces risques sont surtout concentrés dans la phase de construction de l’actif, ils tendront à décroître au fur et à mesure de la maturité de l’investissement. Par exemple, le risque constitué par l’augmentation du coût de la dette sera, durant les premières années, d’autant plus important que les coûts d’investissement à l’entrée seront conséquents, et cela avec une tendance décroissante au fur et à mesure que le coût marginal de production diminue avec les années. Enfin, l’investissement présente un degré certain d’exposition au risque politique et réglementaire. Notons que les différents degrés de régulation pourront, dans une certaine mesure, constituer un certain avantage pour l’investisseur qui y verra une forme de sécurité attachée à son rendement.

Perspectives du marché

Les levées de fonds des derniers mois laissent à penser que le marché se prépare à acquérir en masse les infrastructures mondiales (essentiellement en Inde, Asie, Moyen Orient, Europe…). Preuve en est, la montée au créneau des grandes banques d’investissement et des gestionnaires d’actifs ayant fait l’annonce du lancement de fonds infrastructure(7): CVC Capital Partners, 3i, KKR, Carlyle Group, Goldman Sachs, Babcock & Brown. Al’heure actuelle, le volume des transactions reste relativement faible du fait d’une certaine pénurie de l’offre. Nul doute que la crise des subprimes aura également une influence sur le volume des transactions. Toutefois, l’encouragement certain des pays développés au financement privé des infrastructures ainsi que la forte demande en infrastructures des pays dits émergents ou en développement laissent à penser que le volume des transactions de la prochaine décennie attendra des niveaux record. Ace sujet, Michael Queen (Managing Partner 3i), indiquait que "le marché des infrastructures en est actuellement au stade où en était le Private Equity il y a 15 ans mais que, d’ici 10 ans, celui-ci devrait rattraper sinon dépasser les niveaux atteints par le marché du Private Equity". Les fonds infrastructure sont définitivement destinés à prendre davantage d’ampleur.

Nul doute que de nouveaux défis vont se présenter en matière de structuration commerciale et fiscale nécessitant une expertise et des ressources appropriées. Ainsi, l’environnement réglementaire, la structuration de la dette, la gestion des flux de refinancement sont autant de considérations commerciales qu’il faudra prendre en compte. De même, la distribution du rendement devra être adéquatement analysée afin de minimiser les coûts de retenue à la source. Une attention toute particulière devra également être donnée aux règles de sous-capitalisation lors de la structuration de la dette. L’expertise requise est large et nécessite d’être sollicitée dès les premiers stades du projet d’investissement.

Le Luxembourg, fort de son expérience en matière de Real Estate et Private Equity est tout à fait en mesure de procurer cette expertise. Les véhicules d’investissement luxembourgeois et notamment le Fonds d’Investissement Spécialisé (SIF) devraient répondre efficacement aux besoins du marché et d’offrir ainsi des solutions positives à l’essor des fonds infrastructures. Par ailleurs, la Société d’Investissement en Capital à Risque (SICAR) serait un véhicule particulièrement approprié aux risques inhérents aux premiers stades de l’investissement (important investissement de départ, risques politiques et réglementaires). Le Luxembourg semble dès lors être un environnement idéal procurant aux investisseurs des véhicules diversifiés et adaptés à leurs besoins.

1) Private Equity, Real Estate, Hedge Funds
2) Source: Financial Times, octobre 2007
3) The rise of infra funds, Global Infrastructure Report 2007, Project Finance International.
4) En 1994, American International Group avait mis en place l’AIG Infrastructure Fund, l’expérience australienne est considérée comme le véritable départ des fonds infrastructures
5) The rise of infra funds, Global Infrastructure Report 2007, Project Finance International.
6) A l’initiative de la Grande-Bretagne, les gouvernements ont mis en place des structures originales telles que les PPP (Public-Private Partnership) et les PFI (Private Finance Initiative) dans lesquelles des firmes privées se voient confier des missions d’intérêt général.
7) "The rise of infra funds, Global Infrastucture report", Project Finance International.